Diplomarbeit | Securitisation (Immobilienfinanzierung durch Verbriefung)

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Securitisation (Immobilienfinanzierung durch Verbriefung)

Ziel der vorliegenden Arbeit ist es aufzuzeigen, wie die Bewerkstelligung einer strukturierten Immobilienfinanzierung erfolgen kann und wie hierdurch gewerbliche Wohnungsunternehmen auch zukünftig in der Lage sein werden, ihren Finanzbedarf zu decken. Hierzu werden die verschiedenen Arten von Verbriefungsprodukten im Immobilienfinanzierungsgeschäft aufgezeigt. Diese international geprägten Finanzierungsformen avancieren mittlerweile auch in Deutschland zu einem festen Bestandteil der Immobilienfinanzierung. Für sehr große Unternehmen ist es hierbei zum Teil erstrebenswert, einen eigenen Kapitalmarktzugang zu erhalten, während andere Finanzierungssuchende die Rolle des Kreditinstitutes als Kapitalmarktintermediär in Anspruch nehmen. Für das finanzierungssuchende Immobilienunternehmen bedeutet dies, die an der Due Diligence ausgerichtete Strukturierung der Finanzierung, die hiermit verbundene Gründung einer Einzweckgesellschaft und die Überwachung und Steuerung des Finanzierungsengagements durch vereinbarte Covenants zu beachten und umzusetzen. In diesem Zusammenhang erstreckt sich der Schwerpunkt dieser Arbeit auf die Darstellung der organisatorischen Gestaltung einer Finanzierung, welche aufgrund der erheblichen Komplexität des Finanzierungsgebildes mit Hilfe eines Kreditinstitutes durchgeführt wird.

Immobilienkrise - Finanzkrise - Kreditkrise: Für die internationalen Kapitalmärkte bescheren die Jahre 2008/2009 wenig erfreuliche Nachrichten, ein Ende dieser schwierigen Lage scheint vorerst nicht in Sicht. So stehen die internationalen Kapitalmärkte vor den größten Herausforderungen seit der Weltwirtschaftskrise 1929. Wurde 1929 die Geldmenge noch verknappt und damit die Krise angeheizt, haben die Staaten mittlerweile aus ihren Fehlern gelernt, so dass inzwischen Regierungen Bürgschaften für krisengefährdete Banken bereit stellen und die Zentral- und Notenbanken die Kreditmärkte mit zusätzlicher Liquidität versorgen. Trotz dieser massiven Interventionen besteht eine Unterversorgung inländischer Unternehmen mit frischen Krediten. Gründe hierfür finden sich vor allem in einem nur ungenügend funktionierenden Interbankenmarkt, aber auch in einer massiven Vertrauenskrise gegenüber dem gesamten Kapitalmarkt. Letzteres spiegelt sich in einer deutlichen Verschärfung der Kreditrichtlinien für Unternehmenskredite und einer Neubewertung von Kreditrisiken wider, was sich ganz allgemein auf ein mangelndes Vertrauen der Kapitalanleger zurückführen lässt.
Selbst die von der Immobilien-Spekulationsblase kaum betroffene deutsche Immobilienwirtschaft klagt über Schwierigkeiten bei der Finanzierung ihrer Vorhaben. Die bisher in der Mehrzahl praktizierte klassische Kreditfinanzierung mit Hilfe von Banken ist durch Zurückhaltung bei Kreditzusagen gekennzeichnet. Jedoch ist gerade die kapitalintensive Immobilienwirtschaft auf einen verlässlichen Finanzierungsmarkt angewiesen. Somit wird es immer wichtiger, zusätzliche Finanzierungsvarianten in Anspruch zu nehmen. Einen erfolgversprechenden Weg bietet hierbei die Inanspruchnahme von sog. ‘Innovativen Finanzquellen’, zu denen auch die hier näher betrachtete Finanzierung durch Immobilienverbriefung, die sog. ‘Securitisation’ zählt. Jene beschränkt sich nicht mehr ausschließlich auf die grundpfandrechtlichen Sicherheiten, sondern stellt vielmehr auf die nachhaltige Ertragskraft der Immobilie ab. Da jede Immobilie auf Cash-flow basiert und dieser bei dauerhaft und langfristig stabilen Mieten gewährleistet ist, eignen sich Immobilien sehr gut für die Verbriefung am Kapitalmarkt. Immobilien Securitisation stellt damit eine alternative, innovative und kapitalmarktorientierte Immobilienfinanzierungsform dar.
Ziel der vorliegenden Arbeit ist es aufzuzeigen, wie die Bewerkstelligung einer strukturierten Immobilienfinanzierung erfolgen kann und wie hierdurch gewerbliche Wohnungsunternehmen auch zukünftig in der Lage sein werden, ihren Finanzbedarf zu decken. Hierzu werden die verschiedenen Arten von Verbriefungsprodukten im Immobilienfinanzierungsgeschäft aufgezeigt. Diese international geprägten Finanzierungsformen avancieren mittlerweile auch in Deutschland zu einem festen Bestandteil der Immobilienfinanzierung. Für sehr große Unternehmen ist es hierbei zum Teil erstrebenswert, einen eigenen Kapitalmarktzugang zu erhalten, während andere Finanzierungssuchende die Rolle des Kreditinstitutes als Kapitalmarktintermediär in Anspruch nehmen. Für das finanzierungssuchende Immobilienunternehmen bedeutet dies, die an der Due Diligence ausgerichtete Strukturierung der Finanzierung, die hiermit verbundene Gründung einer Einzweckgesellschaft und die Überwachung und Steuerung des Finanzierungsengagements durch vereinbarte Covenants zu beachten und umzusetzen. In diesem Zusammenhang erstreckt sich der Schwerpunkt dieser Arbeit auf die Darstellung der organisatorischen Gestaltung einer Finanzierung, welche aufgrund der erheblichen Komplexität des Finanzierungsgebildes mit Hilfe eines Kreditinstitutes durchgeführt wird.
Gang der Untersuchung:
Zunächst wird im ersten Kapitel auf die Umfeldbedingungen der gewerblichen Wohnungswirtschaft eingegangen. Um die Ertragskraft eines Immobilienportfolios in der Zukunft einzuschätzen und damit die Plausibilität der Prognose für die Finanzierbarkeit der Objekte zu prüfen, ist es erforderlich, die Struktur und den Wettbewerb in der betreffenden Branche zu erklären und aufzuzeigen.
Das zweite Kapitel befasst sich mit den Grundlagen von Investition und Finanzierung, wobei speziell auf die Finanzintermediäre, die Finanzierungsarten und die Besonderheiten bei Immobilienfinanzierungen eingegangen wird.
Diese Kenntnisse helfen in Kapitel drei, die Wesensart einer Strukturierten Finanzierung nachvollziehen zu können, welche an Hand der verschiedenen Ausprägungen der Immobilien Securitisation vorgestellt wird.
Im vierten Kapitel wird die Immobilien Securitisation an einem konkreten Fallbeispiel aufgezeigt. Dabei handelt es sich nicht um eine sog. Real Estate Securitisation, bei welcher der Immobilieninhaber direkt den Weg zum Kapitalmarkt sucht. Vielmehr geht hier die Initiative von der darlehensgebenden Bank aus. Im ‘Strukturellen Teil’ der Finanzierung werden die diesbezüglich notwendigen Funktionsträger und Maßnahmen vorgestellt. Hierbei wird schwerpunktmäßig auf die neu zu gründende Objektgesellschaft und die Due Diligence Real Estate eingegangen. Der nachfolgende ‘Operationale Teil’ beschäftigt sich mit den zu gewährenden Mitwirkungs- und Kontrollrechten, welche über umfangreiche Nebenabreden (Covenants) in den Finanzierungsverträgen explizit benannt werden.
Die Schlussbetrachtung umfasst neben einer zusammenfassenden Beurteilung des dargestellten Finanzierungsinstrumentes Securitisation einen Ausblick auf die Erfolgsaussichten, die diese Sonderform der Fremdkapitalbeschaffung bietet.

Inhaltsverzeichnis

Inhaltsverzeichnis    2
Abbildungsverzeichnis    5
Tabellenverzeichnis    7
Abkürzungsverzeichnis    8
Ziel und Aufbau der Arbeit    10

1.    Markt- und Umfeldbedingungen der Immobilienwirtschaft    13
1.1    Umfeldsituation der immobilienbewirtschaftenden Unternehmen    13
1.2    Der demografische Wandel in Deutschland    14
1.3    Daten und zukünftige Entwicklung der Wohnungsmärkte    17
1.4    Möglichkeiten der Wohnungswirtschaft    18
1.5    Gewerbe- und Sonderimmobilienmärkte    21

2.    Grundlagen der Immobilienfinanzierung    26
2.1    Systematisierung der Immobilienfinanzierung    26
2.2    Maßgebliche Finanzintermediäre für Immobilienfinanzierungen    27
2.2.1    Immobilienfinanzierung in Deutschland    28
2.2.2    Anbieter von Immobilienfinanzierungen    28
2.3    Traditionelle Immobilienfinanzierung    31
2.4    Sachenrechtliche Grundlagen der Finanzierung    32
2.5    Strukturierte (innovative) Immobilienfinanzierung    34

3.    Die Verbriefung im Bereich der deutschen Immobilienwirtschaft    36
3.1    Handhabung und Grundbegriffe    36
3.1.1    Real Estate Investment Banking    36
3.1.2    Asset Backed Securities    38
3.1.3    Einzweckgesellschaft    40
3.1.4    Auswirkungen auf den Kreditnehmer bei ABS-Transaktionen    41
3.2    Verbriefungen in der deutschen Immobilienwirtschaft    42
3.2.1    Wege zum Kapitalmarkt    42
3.2.2    Mortgage Backed Securitisation    44
3.2.3    Real Estate Securitisation    45

4.    Fallstudie: Die Verbriefung von Immobiliendarlehen    48
4.1    Beschreibung des Unternehmens    48
4.2    Kapitalmarktbasierte Finanzierung    49
4.3    Funktionsträger eines Verbriefungsprozesses    50
4.3.1    Der Arrangeur    51
4.3.2    Die Objektgesellschaft    52
4.3.3    Service-Agent und Treuhänder    55
4.4    Maßnahmen eines Verbriefungsprozesses    57
4.5    Die Due Diligence Real Estate    57
4.5.1    Der Letter of Intent    59
4.5.2    Die wirtschaftliche Due Diligence    59
4.5.3    Die rechtliche Due Diligence    60
4.5.4    Die steuerliche Due Diligence    62
4.5.5    Die technische Due Diligence    65
4.5.6    Cash-flow der Transaktion    70
4.5.7    Zwischenfazit    71
4.6    Covenants    72
4.6.1    Financial Covenants    73
4.6.2    Non-Financial Covenants    76
4.6.3    Rechtsfolgen bei Covenant-Brüchen    77
4.6.4    Zwischenfazit    79

5.    Abschließende Betrachtung und Ausblick    80
Quellenverzeichnis    84
Anhang    90
Anhang 1: Kriterien der Marktattraktivität von Immobilienmärkten    90
Anhang 2: Scoring-Modell Wettbewerbsstärke    91
Anhang 3: Checkliste Due Diligence Real Estate Teil 1    92
Anhang 4: Checkliste Due Diligence Real Estate Teil 2    93
Anhang 5: Business-Plan/Portfolio    94
Anhang 6: Muster Schuldendienstdeckungsvereinbarung    95
Anhang 7: Muster Erfüllungsbescheinigung    96